Les questions sur le repo



Les questions sur le repo tarabustent (un peu) le marché


Cela fait des mois que les banques centrales agissent par prévention invoquant sans cesse les risques sur la croissance liés à la guerre commerciale, au ralentissement chinois, au Brexit et autres tensions géopolitiques. Des mois également que les analystes et les économistes révisent à la baisse leur prévision de croissance.


Même si l’inversion de la courbe des taux suscite des interprétations différentes, le consensus s’accorde au moins sur le fait qu’une décélération économique peut en être la cause.


Globalement, indépendamment de l’ampleur de celui-ci, un ralentissement économique était donc très largement consensuel, pour des raisons tout aussi consensuelles et observées tout au long de l’année. Dans sa capacité d’anticipation qui le caractérise, le

marché action se projetait sur 2020 pour justifier la hausse des indices (consécutive à l’expansion des multiples).


Il est donc quelque peu surprenant qu’hier, la lecture d’un ISM manufacturier américain sous les 50, ce pour le second mois consécutif (démontrant un rythme de détérioration important) soit mis en avant pour ‘expliquer’ le repli assez marqué des indices depuis 2 jours. Une réaction aussi vive à des éléments qui ne constituent pourtant aucunement une surprise, est pour le moins singulière.


Tout à coup, la résilience de l’économie américaine grâce à la consommation soutenue par un marché de l’emploi très dynamique, ne constitue plus un soutien pour le marché. Les chiffres de l’emploi vendredi auront une importante toute particulière dans le contexte actuel de versatilité du sentiment. Et la saison des résultats qui débute dans quelques jours (nouvelle baisse des profits) exacerbera les réactions. Les chiffres de l’activité dans les services publiés demain auront aussi l’attention de toute la communauté financière.


Notons que cet épisode de repli intervient aussi alors que la situation sur les taux repo (présentée tout d’abord comme un simple stress technique lié à l’échéance fiscale du 17 septembre, mais qui dure désormais) semble de plus en plus occuper les esprits.


Tous les intervenants ont bien entendu en mémoire que la crise de 2008 a ‘commencé’ sur le marché interbancaire. Les banques refusaient alors de se prêter entre elles par crainte de collatéral de mauvaise qualité. Rien de semblable à l’heure actuelle, mais des doutes qui planent ici et là.


La peur se nourrissant des incertitudes et des réflexes du passé, les interventions de la FED sur le marché du repo sont donc capitales, d’autant plus que le marché du crédit est le pilier de l’économie américaine.


La question est donc de savoir pourquoi est-ce que les besoins en liquidités ne peuvent-ils pas être couverts par les banques comme d’habitude? Pourquoi donc la FED de New York doit-elle intervenir? Est-ce que c’est uniquement la conséquence de la diminution de la taille du bilan de la FED qui a, par voie de conséquence, réduit progressivement la quantité de liquidités dont disposait les banques? Allons-nous donc avoir droit a un nouvel assouplissement quantitatif de la FED mais uniquement pour des raisons techniques?


Les interrogations légitimes sur le marché interbancaire combinées aux mauvaises statistiques américaines semblent avoir raison, pour le moment, de l’optimisme qui prévalait jusqu’alors.


Alors qu’il cèdera sa place à la fin du mois, et que de plus en plus de voix s’élèvent pour critiquer son action (souvent les mêmes qui l’encensaient il y a peu), Mario Draghi, lors d’une interview au Financial Times a de nouveau martelé que la politique budgétaire devait prendre le relai de la politique monétaire, particulièrement lorsque les effets secondaires de celle-ci sont de plus en plus visibles. Il a enfoncé le clou disant que la politique fiscale était ce qui manquait à l’Europe, à la différence des États-Unis. S’il appelle de ses vœux une politique budgétaire commune, c’est aussi parce que les limites de la politique monétaire sont en train d’être atteintes.


Les propos de Madame Merkel, jeudi dernier ont une saveur toute particulière dans un tel contexte. "Notre tâche politique n'est pas, bien sûr, de trop exiger de la politique monétaire", mais de soulager la Banque centrale européenne "en menant des réformes judicieuses" et une "politique budgétaire raisonnable", a-t-elle ainsi déclaré !


L’Allemagne et sa capacité budgétaire seront des soutiens de marché cruciaux. Ce serait un beau cadeau pour le départ de Mario Draghi. Malheureusement il quittera la BCE fin octobre, pas le 25 décembre…


Olivier Armangau




Les thèmes de la semaine



Marchés européens


Les statistiques décevantes et maussades s’enchainent sur le continent européen et, dans une moindre mesure, américain. Ajouté à cela, les risques de destitution du président Trump s’accentuent et les protestions à Hong Kong deviennent de plus en plus violentes. Dans ce contexte les marchés européens perdent du terrain et terminent la période à -2.84%. Traduisant l’inquiétude ambiante, la volatilité s’adjuge 22%.



Brexit


Le Royaume-Uni a présenté à l'Union européenne une proposition de dernière minute ce mercredi afin de trouver un accord sur le Brexit. Celle-ci représenterait un compromis réaliste pour les deux partis selon le Premier ministre Boris Johnson qui a exhorté l'UE à tenir des « négociations rapides en vue d'une solution » après des années de disputes. BoJo a, par ailleurs, fait estampiller la proposition envoyée à l'UE comme une « offre finale » à prendre ou à laisser.


Cette proposition se concentre sur le maintien d'une frontière ouverte entre l'Irlande du Nord britannique et l'Irlande membre de l'UE - le principal point de friction d'un accord Brexit. Cela serait possible en maintenant l'Irlande du Nord étroitement alignée sur les règles de l'UE en matière de commerce des marchandises, et cela pourrait être pour une période prolongée.


Le président de la commission européenne, Jean-Claude Juncker, qui s'est entretenu avec Boris Johnson par téléphone dans l'après-midi, a reconnu les avancées positives, notamment sur l'alignement complet de la réglementation et des contrôles de toutes les marchandises entrant en Irlande du Nord. Toutefois, Juncker a noté qu'il y a encore quelques points problématiques qui nécessiteront des travaux supplémentaires dans les jours à venir.



Baisse du PMI


L'indice ISM du PMI manufacturier américain pour le mois de septembre est ressorti ce mardi au plus bas depuis 10 ans, à 47.8. En plus d'être bien en dessous des estimations, l'indice passe également sous le niveau de 50 qui indique une contraction du secteur.


La publication de cette donnée a eu un effet très négatif sur les marchés car considéré comme indicateur relativement fiable concernant l'évolution de l'activité économique du pays, elle a nourri les inquiétudes concernant une potentielle récession. D'autre part, cette dégradation du secteur est perçue comme un premier signe de faiblesses dans la guerre commerciale alors que jusqu'ici les États-Unis semblaient résister.


Il faudra ainsi être attentif au PMI des services qui sera publié jeudi 3 afin de déterminer si la détérioration d'activité se propage au service qui représentent la principale composante de l'économie américaine.



Pression sur la baisse des taux


La publication pessimiste de l’indice PMI a fait nettement augmenter la probabilité de baisse de taux de la Fed pour la réunion d’octobre, passant de 39.6% à 74.3% entre le 30 septembre et le 1er octobre.

Le président Trump fait également pression à la baisse des taux reportant la faute de la baisse du PMI sur la Fed. Ce dernier déclare dans un tweet que les taux d'intérêt sont trop élevés et affirme que la vigueur du dollar pénalise les industriels américains.


Bien qu’au cours des derniers mois les mauvaises nouvelles étaient étouffées par les espoirs de baisses de taux, cette fois-ci la tendance s’est inversée.



Europe fébrile, partie 2


Après la publication, la semaine dernière, des indices PMI manufacturiers européens en dessous des attentes et toujours nettement en contraction pour celui de l’Allemagne, la croissance est revue à la baisse.


Les prévisions économiques l'Ifo Institute ont été révisées à la baisse ce mercredi. Les projections de croissance du PIB sont drastiquement réduites de 0.8 % à 0.5 % pour 2019 et de 1.8% à 1.1% pour 2020. Les raisons citées sont le ralentissement de l'activité manufacturière, les risques élevés de détérioration résultant de la guerre commerciale et l'incertitude du Brexit.


De plus, le sentiment économique en zone euro pour septembre continue sa baisse ce mercredi à 101.7 contre 103 estimé.



Aymeric Graindorge




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